股指：重要会议落幕，市场预期回归理性
1、A股高位震荡，流动性逐步回落
12月，A股市场高位震荡， Wind全A周度收涨0.38%，日均成交额较此前两个月明显。大小盘指数分化， 受政策预期回落影响，小盘指数流动性回落明显，表现弱于大盘。月度来看，中证1000下跌0.28%，中证500上涨0.81%，沪深300指数上涨1.65% ，上证50上涨2.92%。此外，1000IV和300IV近期明显回落，分别位于26.15和19.26；融资余额12月净流入366亿元，但自12月中旬开始高位震荡，小幅净流出。板块来看，近期银行板块表现强势，部分是由于债券市场资金流向股市所致，银行板块净利润水平在A股中明显占优，防风险能力相对更强；同时在未来货币政策适度宽松的大背景下，银行板块也有更多想象空间。
2、重要会议月中举行，一定程度提振市场预期
12月上旬，政治局会议和中央经济工作会议先后举行。政治局会议时隔多年重提“适度宽松的货币政策”，尽管历史背景不尽相同，但政策决心明显提振了市场预期。中央经济工作会议可概括为“更加积极的财政政策”大力促进消费、“适度宽松的货币政策”提供流动性支持。政策发力方向基本符合市场预期，未来需关注政策规模和落地效果。此前财政部已提供多年共计超10万亿的化债方案，对于缓解地方政府短期偿债压力较为有利。
3、上市公司财报显示经济仍处于筑底区间，如何提升资产端收益率是A股市场回升的关键。
目前，影响A股长期走势的主要因素仍然是债务周期下各部门去杠杆的进程，核心在于名义经济增速是否超过名义利率，即资产端投资收益能否超过负债端利息成本。今年前三季度，沪深两市A股剔除金融板块后，累计营收同比增速-1.7%（中报-0.6%）；累计归母净利润同比增速-7.2%（中报-5.3%），单季同比增速-10.0%（中报-6.0%）； ROE（TTM）为7.16%，自2023年以来连续多个季度小幅下降。尽管三季报整体数据偏弱，但是基本符合市场预期。从流动性增加引导市场预期回暖，再到带动上市公司盈利能力回升还需要一段时间。
国债：货币政策将适度宽松，国债期货再创新高
1、债市表现：12月债市大幅走强，首先再融资专项债发行并未对资金面造成明显扰动，其次11月经济金融数据并未明显超预期，最后明年货币政策定调为适度宽松，三方面因素推动国债收益率再创新低。10年期国债收益率下行至1.7%以下。截止12月27日收盘，二年期国债收益率月环比下行24BP至1.13%，十年期国债收益率下行33BP至1.69%，三十年期国债收益率下行25BP至1.95%。国债期货再创新高，TS2503、TF2503、T2503、TL2503月环比变动分别为0.35%、1%、1.65%、3.48%。美联储12月议息会议鹰派降息，如期降息25BP的同时对未来降息预期明显转鹰，美债收益率低位回升，截至12月27日收盘，10年期美债收益率月环比上行44BP至4.62%，2年期美债上行18BP至4.31%，10-2年利差31BP。10年期中美利差-293BP，倒挂幅度月环比扩大77BP。
2、政策动态：12月两个重要会议部署明年经济工作。货币政策定调为适度宽松。要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模供应量增长同经济增长价格总水平预期目标相匹配，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能。央行12月共开展31510亿元逆回购操作，共有40571亿元逆回购到期。此外，本月有14500亿元MLF到期，投放3000亿元MLF。二者合计净回笼20561亿元。12月25日，人民银行开展3000亿元MLF操作，中标利率2.0%，因12月15日有14500亿元MLF到期，12月MLF平价缩量续作11500亿元。12月20日，新一期LPR报价出炉：1年期LPR为3.10%，5年期以上LPR为3.60%，均较前值保持一致。资金利率保持平稳，DR001、R001、DR007、R007月均值环比分别变动3BP、5.8BP、0.6BP、1BP至1.59%、1.88%、1.43%、1.68%。
3、债券供给：全国财政工作会议指出，要提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度。要安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。要大力优化支出结构、强化精准投放，更加注重惠民生、促消费、增后劲。要持续用力防范化解重点领域风险，促进财政平稳运行、可持续发展。要进一步增加对地方转移支付，增强地方财力，兜牢基层“三保”底线。
4、策略观点：在明年货币政策“适度宽松”定调推动下，债市12月明显走强，10年期国债收益率下行至1.7%以下。短期来看，货币政策宽松预期带来的利多情绪得到充分演绎，降息暂未落地以及基本面持续好转背景下关注债市回调风险。
宏观：扩大内需为主
2024临近收官，今年以来宏观政策逆周期调节力度加大，尤其是以旧换新政策加码，主要以汽车、家电产品、家装消费品为主，拉动社零相关商品销售额增长。展望 2025 年，社零增速中枢或上升至 4.5%左右，通常情况下社零同比和 CPI 同比具有较强的相关性，CPI 也会有相应的回暖。央行在《2024 年第三季度货币政策执行报告》中把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平。整体来看，居民收入及预期或将有所改善，叠加促消费政策加码，在低基数效应之下，2025 年 CPI 维持温和上行的趋势，全年中枢1.8%左右。预计 PPI 同比降幅收窄， 2025 年下半年可能转正，原油价格或拖累 PPI 表现不如预期。
12月中央政治局会议、中央经济工作会议先后召开，中央经济工作会议对中央政治局会议提到的“积极的财政政策和稳健的货币政策”做出进一步部署。财政政策方面、会议提到“提高财政未字率，增加发行超长期特别国倩，增加地方政府专项债券发行使用，优化财政支出结构，兜牢基层三保底线。”货币政策方面，会议提到“适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模货币供应量增长同经济增长价格总水平预期目标相匹配。
具体发力方向，以“扩大内需”为主、“稳住楼市股市”。房地产方面措辞有明显积极变化，从销售端来看，三四线城市的新房政策还有进一步放松的空间。从房企端来看，保障性住房再贷款作为收储（存量商品房）的资金进展缓慢，刺激购房者的政策可能还会加码。从投资端来看，稳建安投资依靠重点项目的发力。在重点项目上，今年的重点是城中村和危旧房改造。稳土地投资依靠收储（土地）。从重要会议的表述来看，资金主要分为两个来源，政策性银行贷款和土储专项债。今年央行、自然资源部、财政部均提到“允许专项债券用于土地储备”。土地储备曾是地方政府专项债券的主要投向领域，如果2025年专项债发行重新向土地储备倾斜，预计会拉动较大规模收储（土地）。
贵金属：市场平静 窄幅震荡
1、伦敦现货黄金窄幅振荡，较上周下跌0.02%至2621.348美元/盎司；现货白银较上周下跌0.45%至29.354美元/盎司；金银比升至89.3附近。截止12月17日美国CFTC黄金持仓显示，总持仓较上次（10号）统计减仓16775张至466571张；非商业持仓净多数据减仓13545张至262041张；Comex库存，截止12月27日黄金库存周度增加59.17吨至664.77吨；白银库存增加76.46吨至9829.73吨。
2、数据方面，美国12月21日当周首申失业金人数21.9万人，低于预期22.3万人和前值22万人，显示美国就业市场需求正减弱。此前美联储降息25基点后，利率点阵图显示明年降息次数砍半至两次，鲍威尔表示“接近或已到达”放缓、暂停降息的节点，未来降息将需要通胀取得新的进展。从市场利率概率预测来看，明年一季度继续降息概率偏低。地缘政治方面，俄乌和中东暂未看到继续好转迹象。
3、元旦前海外金融和外汇市场表现平淡，美元高位震荡，黄金窄幅波动摇摆。此前提到，随着美联储年内最后一次降息落地，通胀预期升温以及特朗普上台后政策的不确定性下，美联储大概率在明年上半年放缓降息节奏，对金价来说较难再起到较大推动作用。在此期间，市场关注重点，一是特朗普正式入驻白宫之后，其关于减税和关税政策能否尽快展开，以及由此带来的可能得金融市场动荡；二是在于地缘政治方面，地缘进展可能会愈加明晰，若地缘总体朝向缓和的方向不变，对金价来说难言乐观，或推动金价继续向下调整，但若地缘进展仍相对缓慢，也会推动金价高位反复。
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